回顧上週，恒指全周升970點，收報26388點；國指升307點，收報9364點；上證指數升58點，收報3870點。

網易（9999.HK）

 (筆者張賽娥小姐及其關連人士沒有持有報告內所推介的證券的任何及相關權益。)

南華金融副主席張賽娥–香港證監會持牌人士

網易近期股價表現亮眼，明顯跑贏同期恒生指數的  升幅。市場普遍認為，本輪上行動能來自多重因素的疊加，包括核心遊戲產品的強勁表現、資本市場制度紅利以及行業投資情緒的回暖。2025 年 7 月推出的《FWJ》PC 端免費版本，取消了按時收費模式，改為透過虛擬道具與會員制變現，顯著降低了新玩家的進入門檻，並在 9 月份創下 315 萬的歷史最高同時在線人數，為季度遊戲收入額外貢獻約人民幣 2 億元。同時，網易港股成交額佔比近三個月已達 61%，超過港交所規定的 55% 門檻，若趨勢延續，公司有望由次級上市轉為雙重主要上市並納入港股通，吸引更多南向資金流入。在行業層面，長壽遊戲生命週期延長、現有產品持續增長以及新作預期推動了整體投資情緒，令中國網遊板塊年初至今普遍跑贏大市。

從基本面來看，2025 年第二季度網易錄得淨收入人民幣 279 億元，同比增長 9.4%，雖略低於市場預期，但遊戲及相關增值服務收入仍達 228 億元，同比增長 13.7%，主要受《漫威争锋》《燕云十六声》《第五人格》更新帶動。期末遞延收入達 170 億元，同比增長 24.6%，為後續季度收入提供了確定性支撐。值得注意的是，本季度營銷費用快速回升至 36 億元，環比增長 3.5 個百分點，反映公司在新老產品推廣上的投入力度加大，短期或壓縮利潤率，但有助於維持用戶活躍與產品熱度。

然而，中期挑戰仍不容忽視。自 2025 年第四季度起，受《ATVI China》及《Where Winds Meet》《Marvel Rivals》高基數影響，遊戲收入增速可能顯著放緩；市場預期的《Sea of Remnants》與《Ananta》雖有望於 2026 年上半年推出，但官方尚未確認，存在落地節奏不確定性；同時，騰訊、米哈遊等競爭對手在開放世界 RPG 領域的佈局或對新品表現構成壓力；此外，行銷費用正常化將在 2025 年第四季及 2026 年第一季對盈利同比造成壓力。估值方面，目前網易 2025 年預測市盈率約 17 倍，低於騰訊的 21 倍，屬合理水平。

網易短期股價動能仍在，二季度業績顯示核心遊戲矩陣穩健且遞延收入為後續增長提供保障，但營銷投入回升與競爭加劇將成為中期觀察重點，短線投資者或可繼續關注動能延續性，而中長線佈局則需審慎評估新品落地與行業競爭格局的變化。