理文造紙 (2314 HK):包裝紙業務價量齊升 衛生紙業務增長強勁

建議:買入

日期:2017年8月29日
恒生指數:27,863.29

收市價:8.89港元
12個月目標價:10.35港元
上升/下跌空間:+16.4%

 

衛生紙業務增長勝強勁,調升評級至買入 – 理文造紙(2314 HK) 2017年上半年純利21.9億元上升53.4%。每股盈利48.42港仙,中期息每股17仙,按年上升58.3%,派息比率35.1%。受惠於環保政策及政府關閉產能,加上行業回暖,都支持集團業績改善。至於集團新發展之衛生紙業務,增長強勁,而且行業仍在發展中,預料未來仍有不少上升空間。集團在2017年的淨負債為135億元,預計在2018年會減少至119億元;淨負債比率由71%回軟至54%。參考彭博數據,預計未來3年的復合每股盈利增長率為18.9%。集團估值較同業玖龍紙業(2689 HK)吸引,後者2017年預測市盈率為11.67倍。以過去3年的預測市盈率倍數(9倍)加1個標準差作估值(10.35倍),目標價10.35元,潛在升幅17%,投資建議調升至買入。

 

受惠去產能國策,產品價量齊升 – 包裝紙業務仍是集團之主要業務,2017年上半年收入達103.22億元,升31.9%,佔總收入90.2%。集團紙箱板的平均售價由2016年底的3,145元/噸,升至2017年6月底的3,956元/噸;售出噸數由258.2萬噸升至260.9萬噸,邊際分部盈利率24.3%,較去年上升3.3個百份點。上半年集團在越南的PM19廠房落成運作提供產能40萬噸,下半年江西PM21的40萬噸落成將進一步將總產能提高至603萬噸,有利未來收入增長。受惠內地政府極關閉產能,以及陸續推出的環保政策,使造紙行業過剩產能減少,令集團產品銷售量和價格均告上升,邊際利潤也錄得理想增幅,成為相關國策的受惠者。加上造紙業需求回暖,供需情況改善,產品價格回升,利好集團收入和盈利上升。

 

衛生紙業務增長強勁 – 衛生紙業務的收入仍少,只有2.1億元,但增長勢頭強勁,較去年同期上升168.3%,佔總收入比例由4.9%升至9.7%,邊際分部盈利率19%,較去年上升6.3個份點。現時集團衛生紙年產量共46.5萬噸,包括重慶工業園8台年產量共35.5萬噸及江西工業園2台年產量共11萬噸之衛生紙生產線。隨著產量提升,以及集團在重慶擁有木漿生產設備,正好利用此效益進一步降低製造衛生紙產品之成本。重慶工業園及廣東洪梅廠區合共4台年產量共22萬噸,以及重慶工業園再計劃新建之2台年產量共11萬噸之衛生紙生產線。預期在2017年底,衛生紙的產能將達68.5萬噸,待重慶的TM16及TM17在2018年5月投產後,產能將升至79.5萬噸。由於中國的衛生紙使用率較其已發展市場為低,預料仍有不少上升空間,有利業務發展,預料日後比重會上升,為集團帶來更多貢獻,成為另一新增長點。

 

內地禁止廢紙進口,或會提高造紙成本 – 中央全面深化改革領導小組第三十四次會議審議通過了《關於禁止洋垃圾入境推進固體廢物進口管理制度改革實施方案》,此方案的推出對國內廢紙行業發展將產生重大深遠的影響,同時對國外廢紙市場造成了比較大的影響。由於內地造紙原料結構中有65%-70%來自廢紙,其中約38%依賴於進口,國策變相令內地造紙商對國內的廢紙需求提高,成本也會提升,會對理文造紙及其他行家構成風險。

 

 

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