新股報告:閱文集團 (772 HK)

閱文集團(「集團」)騰訊(700 HK)旗下附屬公司,其股份屬騰訊的分拆。集團於2014年收購Cloudary,獲得Cloudary旗下起點中文網的控制權,起點中文網被廣泛認爲是中國網絡文學市場的開拓者。集團的業務包括在綫閱讀,版權運營及紙質圖書業務。截至2017年中,集團平臺有640萬作家和960萬部文學作品。2017年上半年,集團自營渠道的平均月活躍用戶達1.92億,包括1.79億手機用戶及1,250萬電腦用戶。

 

集團運營一個多層次的內容分發網絡,旗艦產品為「QQ閱讀」,通過戰略夥伴騰訊在互聯網自營渠道分發,亦通過內容授權予「百度」、「搜狗」、「京東商城」及「小米多看」等第三方分銷夥伴平台上發佈。

 

集團通過推動讀者與作者形成平臺專屬社群,並採取連載形式,促進社交互動及參與度,使更多作家願意在其平臺創作及出版原創文學內容,豐富的原創作品構建成數量龐大的文學庫,配合讀者於平臺上進行社交互動帶來的作品人氣,形成良好的業務生態。2017年中集團內容庫包括9.2 百萬部原著文學作品,近41萬部作品,包括源自第三方網絡平台的作品以及紙質作品的數字電子版。於2016年,百度排名中中國10大最高搜索率文學作品中的9本來自集團內容庫,顯示集團擁有較高質量的作品,從而方便集團進而轉化爲高質量版權。集團通過對原創內容的長期合約,對內容進行獨家分發,通過在綫付費閱讀及改編成其他媒體形式來進行變現。

 

集團的版權運營能力較强,集團就涉及分享經改編網絡游戲的再許可合約而言,其內容改編夥伴須向其支付來自所有分銷渠道的網絡游戲最終用戶總收益的若干百分比再减去相關分銷成本及相關稅項後的款項;就改編爲電影的再許可合約而言,其內容改編夥伴須向其支付電影總票房的若干百分比再减去製片等成本的款項。目前改編作品包括電影《鬼吹燈之尋龍訣》及《鬼吹燈之九層妖塔》、電視劇、動畫及網游《擇天記》等。根據Frost & Sullivan報告,2016年中國發行的國內網絡文學改編娛樂産品中,按票房計算的20大電影中的13部,20大最高收視率電視劇的15部,20大最高收視網劇的14部,20大最多下載游戲的15部及20大最高收視率動畫的16部,均是基於集團平臺上的文學作品進行的改編。

 

盈利表現

 

集團2016年錄得純利約人民幣3,700萬元。2017年上半年純利達人民幣約2.1億元,反映收入增加及盈利能力提高。集團於2016年和2017年上半年總收入分別爲人民幣26億元和19億元,2014-2016年複合增長率爲134%;集團主要收入來自在綫閱讀,於2016年和2017年上半年,集團在綫閱讀收入佔總收入比重分別爲77.1%和84.9%,2014-2016年複合增長率爲109%。集團用戶可選擇僅支付所閱讀的內容或包月訂閱。隨集團活躍用戶及付費用戶增長,文學庫和分銷網絡規模增長,在綫閱讀分部收入隨之提高。2017年上半年,集團自營渠道平均月付費用戶數同比增加69%至1,150萬人,每名付費用戶平均收入同比增加36%至人民幣122.8元。

 

集團版權運營分部收入雖然目前佔比較低,但是增長很快,於2016年和2017年上半年佔總收入比重分別爲9.7%和8.1%;2014-2016年複合增長率爲351%,顯示集團版權運營能力不斷增强,內容庫規模和質量的提高,及改編夥伴的規模和購買力提高對集團版權運營收入會起到正面作用。集團其他收入包括紙質圖書和網絡游戲、網絡廣告收入等,佔比較小。

 

內容相關成本(包括版權無形資產攤銷)是集團最大成本構成部分,於2016年和2017年上半年,內容成本佔集團收入成本64.4%和66.8%,控制內容費用和收入的比例成爲公司盈利至關重要的一點,同期集團毛利率分別爲41.3%和50%。毛利率上升主要由於總收入增加率超過收入成本增加率,並受惠於業務轉向在線閱讀及版權運營以及規模經濟增加。

 

集團未來的發展策略

 

1)識別、培育及推廣優秀作家來拓寬文學體裁的範圍;2)提供更佳內容、提升用戶體驗及拓寬發行管道以擴大移動閱讀的市場份額;3)擴展自有版權及作家版權在非書籍娛樂媒體形式方面的產品,以接觸更多用戶及拓寛收入來源;4)擴大內容創作、作品來源、發行及改編能力以及增強科技能力的戰略聯盟、投資及收購;5)推出更多由中文故事或中國作家的作品翻譯成當地語言的國際網絡文學平臺,逐步擴大國際內容作品的範圍及深度。

 

主要企業風險

  • 在綫閱讀是集團主要收入來源,意味著用戶基礎對集團非常重要,集團若不能擴大用戶參與度和付費比例,對集團的財務狀况會有不利影響。
  • 集團內容成本佔比較高,如果不能控制內容費用和收入的比例,對集團影響較大。集團進行版權運作也可能需要大量投資。
  • 互聯網業務受嚴格監管,必要批文、牌照、許可證或相關法律和法規的變化會對集團業務起到非常大的影響。
  • 集團平臺會傳播大量內容,由於中國的信息管理審查制度,集團若不能保障自身內容監控流程的有效進行,排除不符合法律法規的內容,將會承擔責任,面臨制裁或處罰。
  • 集團面臨保護自身版權的風險,也可能受第三方提出的版權侵權申索,可能會對集團造成重大影響。

 

權益披露:分析師嚴涵 (CE: BFN097)及其關連人士沒有持有報告內所推介的證券的任何及相關權益。

 

披露:此研究報告是由南華資料研究有限公司的研究部團隊成員(“分析員”)負責編寫及審核。分析員特此聲明,本研究報告中所表達的意見,準確地反映了分析員對報告內所述的公司(“該公司”)及其證券的個人意見。根據香港證監會持牌人操守準則所適用的範圍及相關定義,分析員確認本人及其有聯繫者均沒有(1)在研究報告發出前30日內曾交易報告內所述的股票;(2)在研究報告發出後3個營業日內交易報告內所述的股票;(3)擔任報告內該公司的高級人員;(4)持有該公司的財務權益。分析員亦聲明過往、現在或將來沒有、也不會因本報告所表達的具體建議或意見而得到或同意得到直接或間接的報酬、補償及其他利益。

南華金融控股有限公司包括其子公司或其關聯公司(“南華金融”)可能持有該公司的財務權益,而本報告所評論的是涉及該公司的證劵,且該等權益的合計總額可能相等於或高於該公司的市場資本值的1%或該公司就新上市已發行股本的1%。一位或多位南華金融的董事、行政人員及/或雇員可能是該公司的董事或高級人員。南華金融及其管理人員、董事和雇員等(不包括分析員),將不時持長倉或短倉、作為交易當事人,及買進或賣出此研究報告中所述的公司的證券或衍生工具(包括期權和認股權證);及/或為該等公司履行服務或招攬生意及/或對該等證券或期權或其他相關的投資持有重大的利益或影響交易。南華金融可能曾任本報告提及的任何機構所公開發售證券的經理人或聯席經理人,或現正涉及其發行的主要莊家活動,或在過去12個月內,曾向本報告提及的證券發行人提供有關的投資或一種相關的投資或投資銀行服務的重要意見或投資服務。南華金融可能在過去12個月內就投資銀行服務收取補償或受委託及/或可能現正尋求該公司投資銀行委託。

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